王光_正向宇宙

預估旭富08年營收9.32億元，稅後EPS4.81元
(97/12/17 由康和證券－余東蕙 提供)
研究標的: 4119旭富
壹、投資建議：區間操作

旭富4Q營收將與3Q持平，原料藥佔營收比重較小，中間體的出貨量較高，影響整體毛利率會較3Q為低。預估084Q EPS1.24元。估計08年營收9.32億元，YoY16.1%，稅後獲利1.74億元，YoY17.6%，稅後EPS4.81元。

09年VA的成長動能趨緩，新產品對09年的營收貢獻有限及VA有價格下滑的壓力，保守估計09年營收9.38億元，YoY0.64%，稅後獲利1.71億元，YoY-3.4%，稅後EPS4.72元。目前PE比12.2倍，處歷史波段中下緣，建議股價在50-62元區間操作。

貳、財務預測

12月10日收盤價：58.1元

　
95年
96年
97/Q1
97/Q2
97/Q3
97/Q4
97(康和)
98(康和)

營業收入(百萬元)
515
803
250
235
223
224
932
938

年增率%
13.39
55.91
53.77
28.72
4.02
-7.80
16.10
0.64

營業毛利(百萬元)
109
266
87
76
85
83
330
329

毛利率%
21.20
33.20
34.70
32.40
37.90
37.10
35.40
35.10

營業利益(百萬元)
42
179
61
49
59
58
226
221

營利率%
8.20
22.30
24.20
21.00
26.30
25.90
24.30
23.60

業外收入(百萬元)
14
17
4
3
12
11
30
32

業外支出(百萬元)
10
19
15
3
12
10
41
39

稅前純益(百萬元)
46
177
50
49
58
59
216
214

稅後純益(百萬元)
46
151
44
39
47
48
177
171

年增率%
15.60
227.40
80.10
12.70
48.70
-21.30
17.6
-3.40

股本(百萬元)
362
362
362
362
362
362
362
362

每股盈餘 (元)
1.27
4.16
1.20
1.07
1.29
1.33
4.89
4.72

負債比率%
10.89
16.63
15.44
24.56
21.72
-
-
-

平均收帳天數
76
76
91
98
93
-
-
-

存貨週轉天數 (天)
78
75
93
100
97
-
-
-


營收比例：中間體45%、原料藥40%及特用化學15%

參、公司概況

1.旭富於1987年成立，為專業的原料藥廠，原本為瑞士藥廠旭富(Siefried)的台灣子公司，後來讓出部分股份給三商企業，改由內資主導。主要業務為生產藥的原料，包含中間體及原料藥(共佔營收約85%)。此外還生產特用化學(佔營收15%)，目前專為台灣信越代工，應用於電子材料覆膜及各項樹脂類膠材。其所生產的產品約7-8成外銷，前9大客戶分別為(1)亞培。(2)羅氏。(3)嬌生。(4)P&G。(5)Astrazeneca。(6)台灣信越。(7)禮萊。(8)Mylan。(9)GSK。

2.原料藥佔公司營收比重約40%，毛利率超過40%，受益於亞培專利藥DIVANA於08/7/29專利到期，亞培競爭藥廠提前下單，業績大幅成長。

(1)公司1st大產品：VA

此產品公司已經開發很久，主要為治療癲癇症、鎮靜劑及精神疾病方面用途的原料藥，VA往下可製成亞培的專利藥物DIVANA，目前該項藥物的專利將於今年7月到期，之後其他的學名藥廠皆可製造該藥品，因此造成了其他的學名藥廠紛紛向旭富下VA的訂單，以便屆時能夠搶食DIVANA的市場商機。市場需求約1000噸，旭富08年出貨估計約300噸，今年1-3Q已出貨240噸，營收貢獻約2.3億元。目前VA客戶較大的有法國藥廠CILAG、荷蘭KATWAIJK、與法國PGAS等，客戶多半為原料藥廠或學名藥廠。

(2)中間體08年約佔營收比重45%，毛利率20%以上。

a.公司2st大產品：PPON

該產品為感冒藥、戒菸要與抗憂鬱症等適應症之中間體，客戶約有20家，08年預估出貨量約1000噸，目前毛利率約20%，每年出貨量相當平穩，約在1000噸左右。

b.公司3st大產品：B-5

為降血脂藥品之中間體，主要為台灣神隆代工，毛利率約15%，由於台灣神隆有其他的代工廠，明年不確定會有訂單。

(3)特用化學品主要是為台灣信越代工，用於PCB板保護作用，營運和電子產業關聯度高，08年佔營收比重15%，毛利率20%以上。

(4)新產品部分:08年小量生產ADHD治療過動兒的原料藥，營收約幾百萬台幣。09年將推出治療憂鬱症、愛滋病及心律不整的中間體，其中愛滋病有兩種中間體，一種尚在實驗室研發，另一種已經在認證當中。心律不整的中間體確定將在2009年出貨，營收貢獻約2000-3000萬。

(5)產能方面:目前產能利用率約達80%，未來仍以去瓶頸化的方式來提升產能，09年的資本支出約兩億元，主要用於建置乾燥藥劑的設備廠房。

(6)旭富4Q營收將與3Q持平，由於9,10月的營收相當高，預估11與12月營收會下滑，4Q的原料藥佔營收比重較小，中間體的出貨量較高，影響整體毛利率會較3Q為低。預估084Q EPS1.24元。估計08年營收9.32億元，YoY16.1%，稅後獲利1.74億元，YoY17.6%，稅後EPS4.81元。由於09年VA的成長動能趨緩，公司致力維持銷量與08年持平，新成長動能來自於新產品的貢獻及專利藥廠營運策略在委外代工的比重是否增加，基於新產品對09年的營收貢獻有限及VA有價格下滑的壓力，保守估計09年營收9.38億元，YoY0.64%，稅後獲利1.71億元，YoY-3.4%，稅後EPS4.72元。目前PE比12.2倍，處歷史波段中下緣，建議股價在50-62元區間操作。


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